固收研究：权益出资型票据怎么看？

　　2020年12月31日，为进一步提升债务融资工具支持权益投资的力度，交易商协会将《并购票据信息披露表》修订升级为《权益出资型票据信息披露表》。

　　起源于并购票据，进一步满足企业权益投资需求权益出资型票据起源于并购票据。对于开展并购票据注册业务，交易商协会研究并酝酿多年，并于2013 年5 月20 日成功发行了首只并购定向工具——“13 湘黄金PPN001”，用于置换前期的并购贷款。2014 年上半年，交易商协会进一步就支持直接支付并购价款的模式进行了研究，同年6 月24 日，首单募集资金用于支付并购价款的并购票据——“14 贵开磷控PPN001”

　　成功发行。并购票据在推出后发展相对缓慢，主要受限于仅支持控制类并购融资，虽然有利于风险的把控，但也将众多并购融资需求拒之门外。据交易商协会披露，2020 年全年共发行并购票据108.8 亿元。在并购票据基础上升级的权益出资票据将范围扩大到了参股投资型，进一步满足了企业权益投资需求。

　　权益出资型票据主要特点

　　发行方式：公开或定向发行

　　明确资金用途：采用母表+子表的形式，股权投资+基金出资：

　　股权投资：包括获得控制型、增强控制型、共同控制型、参股型股权投资，具体用途形式可分为偿还贷款、支付价款、子公司增资和参股投资；

　　基金出资：可用于政府出资产业基金和创业投资基金。此外，募集资金还可以置换本期债务融资工具发行之日起一年以内发行人用于权益投资的自有资金投入；

　　实施闲置资金现金管理。可将暂时闲置的募集资金投资于国债、政策性银行金融债、地方政府债等；

　　不得新增政府债务或政府隐性债务规模，不得用于二级市场股票投资。

　　严格控制权益投资杠杆率：用于国家重大战略项目的出资理论上可以100%用于权益出资，非国家重大战略项目用于权益出资的金额不得超过发行人拟出资总额的60%，募集资金项目用于项目资本金的不得超过发行人拟出资总额的50%。

　　鼓励发行中长期品种，降低期限错配风险，但可适当发行短期限产品偿还银行并购贷款。

　　增加注册要件：募集资金专项账户监管协议；主承销商关于募集资金用于权益投资的尽职调查报告；律师对权益投资发表的合规意见。

　　发行迅速走热，发行人以城投类等优质企业为主截至2021 年4 月23 日，银行间市场2021 年共发行了15 只权益出资型票据，合计规模达193.5 亿元，发行规模较2020 年(108.8 亿元)显著提升。15 只票据中债券全称中含“权益出资”字样的有9 只，债券简称中含“权益出资”字样的有2只。

　　中期票据为权益出资型票据主要发行载体。除“21 重庆临空PPN001”和“21 甘铁投PPN001”外，均为中期票据产品。

　　发行人以国企为主，主要由城投类公司、公共事业类和投资控股类企业构成。15 只权益出资型票据涉及的12 家发行人中，除华电福新能源有限公司为央企外，均为地方国企。企业类型方面，12 家发行人中8 家为城投类企业，4 家为产业类企业(2家公用事业类和2 家投资控股类)。城投类企业、公用事业类企业和投资控股类企业均有较高的项目建设资本金要求或股权投资款要求。

　　发行人主体评级以AAA 和AA+为主，仅部分票据有债项评级且以AAA 为主。12 家发行人中，主体评级为AAA 的有6 家，AA+的有4 家，“21 四川新能MTN001”的发行人四川省新能源动力股份有限公司主体评级为AA，“21 甘铁投PPN001”既无主体评级又无债项评级。在交易商协会取消债项评级要求后，15 只权益出资型票据中有9 只有债项评级，其中7 只AAA，“21 海恒投资MTN001”的债项评级为AA+，“21 四川新能MTN001”的债项评级为AA。

　　已发行的权益出资型票据期限以3 年期为主。15 只权益出资型票据中有11 只为3 年期，3 只为3+2 组合期，1 只为5 年期。

　　已发行的权益出资型票据票据利率大部分在4%以下，存在一定发行利差。由于发行权益出资型票据的企业资质较好(主体评级以AAA 为主)，且权益出资型票据作为创新型产品目前市场热度较高，15 只产品中有9 只产品票面利率在4%以下，票面利率最高的为“21 四川新能MTN001”(5%)。有债项评级的产品基本存在一定发行利差，但“21 苏国信GN001”作为市场第一只权益出资型中票发行利差为-0.16%。与同主体可比非权益出资型债券相比，权益出资型票据无明显利率优势。由于市场对创新型产品推出的关注，最先发行的三只票据发行利率较同主体可比产品偏低，但随后利率优势已迅速被抹平。

　　资金用途方面，包括向子公司增资，支付并购对价款，置换一年内投资于股权的自有资金和基金出资等。募集资金中用于权益投资的占比普遍较高，除“21 甘铁投PPN001”比例未知外，14 只票据中有10 只在50%以上。细分资金用途上，已发行的产品以置换一年内投资于股权的自有资金为主，涉及7 只产品，其次为向子公司增资，涉及4 只。

　　持续开放下，风险控制仍为首要原则

　　为持续提高银行间债券市场服务实体经济能力，权益型投资创新机制的优化、债务融资工具产品类型和资金用途的丰富将是必然趋势。但鉴于股权投资的高风险性，风险控制仍为首要原则。股权投资和基金投资所涉及的交易结构复杂多变，资金来源多元，项目运营也存在较高不确定性，具有高风险的属性，对于中介机构的专业能力要求也较高。为保证投资者的权益，一方面，在审批环节优选符合经济结构调整和产业升级政策的优质龙头企业作为发行主体，另一方面，可设置相应风险缓释产品。

　　风险提示

　　对实际权益出资型票据发行情况统计不全。

（文章来源：华西证券）